Trois dossiers ont occupé l’été : le repli boursier des fabricants de semi-conducteurs, l’offensive financière américaine contre l’Iran, et la réaction du Trésor américain à la hausse du coût de sa dette. Voici notre lecture de chacun, et les positions que nous en avons tirées.
Les semi-conducteurs ont fortement baissé pendant que leurs résultats continuaient de progresser
Après une très forte hausse en début d’année, le secteur des semi-conducteurs a reculé sans interruption pendant tout l’été : depuis son sommet du 22 juin 2026, il perdait 19,3 % au 11 septembre. Les investisseurs ont craint une survalorisation du secteur et, plus largement, des perspectives bénéficiaires de l’intelligence artificielle ; des résultats légèrement inférieurs aux attentes les plus élevées ont suffi à déclencher la vente généralisée de cet été.
Les résultats publiés comme les perspectives de ces entreprises ont pourtant continué de s’améliorer pendant la baisse. Le cabinet d’études Gartner estime désormais que les ventes mondiales de puces passeront de 809 milliards de dollars en 2025 à 1 555 milliards en 2026, prévision qu’il a relevée le 24 août, en pleine chute boursière. Les publications des sociétés vont dans le même sens : Nvidia annonce le 26 août 96,2 milliards de dollars de ventes trimestrielles, en hausse de 106 % sur un an, et porte sa prévision du trimestre suivant à 108 milliards ; Micron publie le 24 juin 41,5 milliards de dollars de chiffre d’affaires trimestriel, contre 9,3 milliards un an plus tôt, et a déjà vendu jusqu’à la fin de l’année toute sa production de mémoire destinée aux serveurs.
La valorisation du secteur a donc fortement reculé pendant l’été, alors même que ses résultats et ses perspectives s’amélioraient : il se payait plus de 32 fois ses bénéfices fin juin, il se paye environ 26 fois début septembre. Cet écart entre des cours qui baissent et des résultats qui progressent constitue pour nous une opportunité.
Nos portefeuilles
Fin août, nous avons ouvert une position d’environ 7 % de nos portefeuilles sur le secteur des semi-conducteurs, pour tirer parti de cet écart entre la baisse des cours et la hausse des résultats et des perspectives.
Washington lance l’« opération Paria économique » contre l’Iran
Le second dossier de l’été est iranien. Le Trésor américain a lancé le 24 août 2026 l’opération « Economic Outcast », dite « opération Paria économique », qui fixe pays par pays un calendrier d’extinction des relations financières avec l’Iran, sous peine d’être coupé de l’accès au dollar.
Scott Bessent, secrétaire au Trésor, a parlé ce jour-là d’un « jour J économique ». Son plan désigne cinq secteurs : les crypto-monnaies, la technologie, l’or, l’aviation et le transport maritime. Chaque pays qui finance ces secteurs en Iran a reçu un calendrier défini pour cesser les activités identifiées, à défaut de quoi il perdra l’accès au dollar. Près de soixante entreprises, personnes et navires ont été sanctionnés dès le premier jour, dont des ressortissants chinois.
Un élément a beaucoup agité les analystes américains. Interrogé sur les raisons du délai accordé aux institutions financières internationales qui financent ces cinq secteurs en Iran, plutôt que de les sanctionner immédiatement, Scott Bessent a répondu : « Pourquoi voudrais-je faire exploser le système financier mondial ? »
La taille réelle des circuits par lesquels l’Iran se finance hors de son territoire reste mal connue à l’extérieur, mais cette remarque suffit à montrer que le système financier mondial est en jeu. Les Émirats arabes unis ont pour leur part suspendu les 18 et 19 août tout commerce et toute transaction financière avec l’Iran, jusqu’à nouvel ordre.
La riposte militaire de l’Iran à cette opération a eu des conséquences sur le prix du pétrole. Début septembre, Mohsen Rezaei et Mohammad Bagher Ghalibaf, deux hauts responsables du régime, ont menacé les exportations de l’ensemble du Golfe, après des frappes iraniennes documentées depuis février sur l’Arabie saoudite, le Qatar, les Émirats, le Koweït et Oman. Le baril de Brent, référence européenne du pétrole, atteignait 109,5 dollars le 9 septembre, tandis que le diesel américain franchissait 6 dollars le gallon le 11 septembre, un record.
Nos portefeuilles
Ces événements reconfigurent les circuits de paiement et les moyens dont disposent les pays pour obtenir des devises. L’or, de plus en plus détenu par les banques centrales et les fonds souverains, y retrouve une fonction monétaire. Nous conservons notre exposition au marché de l’or pour environ 11 % de nos portefeuilles, à travers un portefeuille international d’actions de sociétés minières aurifères.
Le Trésor américain emploie des moyens inédits contre la hausse de ses taux d’emprunt
Le troisième dossier est probablement le plus important des trois. Portés notamment par la hausse du prix du pétrole, les taux d’emprunt américains, et mondiaux, ont très fortement augmenté, et rien n’a jusqu’ici enrayé la progression du coût de la dette des États occidentaux. Emprunter sur trente ans coûte aux États-Unis 5,35 % par an, quasiment le niveau le plus élevé depuis juin 2007 ; l’emprunt à dix ans s’établit à 4,96 %. Cette situation appelait une réaction urgente du Trésor américain face à l’inquiétude des investisseurs.
Scott Bessent a retenu un moyen relativement inédit : l’État rachète sa dette la plus longue, au-delà de dix ans, pour l’annuler, et émet en contrepartie de la dette à moins d’un an, beaucoup plus liquide et moins chère. Il raccourcit ainsi la durée moyenne de sa dette, sécurise le marché des obligations longues en s’y portant acheteur de dernier recours, et prépare l’État, par cette gestion active de la maturité de ses emprunts, à profiter d’une éventuelle baisse future des taux. Les emprunts d’État à moins d’un an représentent désormais 22,4 % de la dette détenue par le public, au-dessus des 15 % environ que recommande le comité qui conseille le Trésor sur ses émissions.
Le Trésor avait constitué d’avance les moyens de cette opération. Son compte courant à la Banque centrale américaine atteignait 953 milliards de dollars le 19 août, très au-dessus de la cible de 550 à 600 milliards retenue sous l’administration précédente. Deux hauts responsables ont confirmé à CNBC, la chaîne économique américaine, que cette réserve, alimentée par les recettes fiscales, peut financer les rachats sans émission nouvelle. Scott Bessent parle d’un « Treasury Twist ».
L’effet sur les marchés n’a duré que quelques heures : le coût de l’emprunt à long terme a nettement baissé le jour de l’annonce, avant de remonter dès le lendemain. Scott Bessent n’a donc pas encore convaincu le marché.
Nos portefeuilles
L’hésitation des investisseurs, des banques centrales et des emprunteurs sur la direction future des taux, comme l’intégration d’un risque de solvabilité dans le coût des emprunts d’État à long terme partout en Occident, y compris aux États-Unis, nous conduisent à détenir près de 35 % de nos portefeuilles en gestion alternative sur les devises et les obligations mondiales, afin de tirer parti de ces incertitudes par une gestion active.
Avec une performance de plus de 8% depuis le début de cette année volatile et pleine d’incertitudes, notre portefeuille est relativement résilient et centré sur nos convictions. Il devrait bénéficier fortement d’une éclaircie sur l’horizon iranien et les anticipations d’inflation qui ne manqueront pas d’arriver.
Christophe Brochard
Président de Groupe Quinze – Gestion Privée
